Fin Talks #5: Financial Modeling góp phần định hình các quyết định tỷ đô như thế nào?

Đứng trước hàng trăm doanh nghiệp tiềm năng, làm thế nào để lựa chọn những cơ hội đầu tư thích đáng? Bài viết dưới đây sẽ giải mã quy trình định giá doanh nghiệp cùng những “điểm mù” dễ bỏ qua khi làm Financial Modeling trong quá trình ra quyết định đầu tư, qua phần chia sẻ của ông Vương Khắc Huy – Investment Manager cum Head of Research tại Dai-ichi Life Vietnam Fund Management.

>> Xem thêm: Fin Talks #1: Chủ động kiểm soát ngân sách năm với quy trình Plan – Do – Check – Action

“Trong định giá, Financial Modeling cần chuẩn chỉnh ngay từ đầu”

Lập mô hình tài chính là cơ sở ra quyết định của nhiều hoạt động trong doanh nghiệp như vận hành kinh doanh, mua bán – sáp nhập, đánh giá tín dụng ngân hàng,… Và trong đầu tư, đó là lăng kính giúp nhà đầu tư soi rõ bức tranh doanh nghiệp, từ đó thu thập thông tin giúp xây dựng các giả định và dự đoán có cơ sở để chốt được thương vụ đầu tư hiệu quả.  

Để phục vụ tốt cho quá trình ra quyết định của nhà đầu tư, quá trình dự phóng từ mô hình tài chính phải đảm bảo tính liên kết chặt chẽ, thông suốt và hài hòa giữa bộ ba báo cáo tài chính: Balance Sheet, Cash Flow Statement và Profit & Loss Statement. Nếu không, nguy cơ doanh nghiệp bị loại khỏi cân nhắc đầu tư là rất cao. 

Ông Vương Khắc Huy – Investment Manager cum Head of Research, Dai-ichi Life Vietnam Fund Management chia sẻ một thực tế thú vị: “Một Financial Modeling tốt không thể đảm bảo quyết định đầu tư luôn đúng, nhưng nó sẽ giúp tăng khả năng ra quyết định hiệu quả hơn. Ngược lại, nếu FM bị sai, dù có thể có lợi nhuận trong một vài trường hợp mang tính ngắn hạn. Nhưng nếu sai lầm kéo dài, doanh nghiệp có thể sẽ rơi vào bế tắc bởi đã lãng phí nguồn lực và khó quay trở lại điều chỉnh.” Do đó, xây dựng mô hình tài chính đúng ngay từ đầu giúp nhà đầu tư có điểm tựa cho quá trình dự phóng và định giá về sau. 

Ra quyết định đầu tư “chuẩn” với quy trình 3 bước

Analytic (Phân tích)

Phân tích chỉ số tài chính: Financial Analysis Ratios

Trước tiên, từ số liệu thô trong báo cáo tài chính, nhà đầu tư sẽ tiến hành phân tích để mô phỏng lại hoạt động của doanh nghiệp. Bước này, nhà đầu tư sẽ nhận diện được hiệu quả hoạt động kinh doanh, cơ cấu doanh thu/lợi nhuận, cấu trúc chi phí. Đặc biệt chú trọng đến yếu tố xu hướng dựa trên các chỉ số tăng trưởng, biên lợi nhuận, khả năng sinh lời,… để có cơ sở cho bước dự phóng mô hình tài chính tương lai. 

Phân tích chỉ số đầu tư: Valuation Relative Ratios

Bên cạnh các chỉ số để phân tích về mặt tài chính thì chúng ta có thêm các chỉ số về mặt đầu tư – chỉ số định giá. Một số chỉ số phổ biến như P/E (Giá trên thu nhập), P/B (Giá trên giá trị sổ sách) hay EV/EBITDA sẽ giúp nhà đầu tư nhận biết một cách tương đối, doanh nghiệp đang tăng giá dần hay đang giảm giá dần, đang được trả giá cao hay thấp. 

Song, các số liệu về tăng trưởng doanh thu, tăng trưởng lợi nhuận, tăng trưởng thu nhập trên cổ phiếu EPS cũng cần được xem xét phối hợp để đưa ra các đánh giá toàn diện hơn.  

“Trong trường hợp tình hình kinh doanh đang khả quan nhưng định giá doanh nghiệp tăng lên quá cao thì doanh nghiệp cũng không hấp dẫn về mặt đầu tư. Trong khi, một số doanh nghiệp lớn đang đi đến giai đoạn bão hòa, tăng trưởng thấp dẫn đến định giá thấp đôi khi lại là một cơ hội tốt để đầu tư.” Ông Huy cho biết. 

Forecast (Dự phóng)

Dựa trên phân tích dữ liệu quá khứ, nhà đầu tư sẽ hình thành các giả định để xây dựng future modeling trong vòng 3, 5 hoặc 10 năm với năm kết thúc (terminal year) được xác định rõ ràng. Quá trình phát triển của doanh nghiệp sẽ được phân chia thành các giai đoạn cụ thể. Hình 3 thể hiện doanh nghiệp được dự báo sẽ trải qua 4 giai đoạn phát triển: giai đoạn mở rộng → giai đoạn phục hồi sau khó khăn → giai đoạn củng cố → giai đoạn tăng trưởng ổn định (ví dụ ở mức 5%). Các chỉ số như ROIC (tỷ suất sinh lời trên vốn đầu tư) cũng được dự báo sẽ điều chỉnh về mức trung bình trong dài hạn. 

Trong quá trình dự phóng, tỷ lệ tái đầu tư (reinvestment rate) phải được điều chỉnh tương ứng với mức độ tăng trưởng dự kiến: tăng trưởng cao đòi hỏi tái đầu tư lớn, tăng trưởng thấp đòi hỏi tái đầu tư ít hơn. 

Valuation (Định giá)

Khi đã tổng hợp đầy đủ các chỉ số tài chính quan trọng như doanh thu, lợi nhuận, thuế, dòng tiền… nhà đầu tư sẽ xác định tỷ lệ chiết khấu (WACC) phù hợp với từng doanh nghiệp. Mỗi doanh nghiệp sẽ có tỷ suất chiết khấu khác nhau dựa trên mức độ rủi ro của doanh nghiệp. Cụ thể, WACC phản ánh mức độ rủi ro trong ngành nghề kinh doanh, triển vọng phát triển, và đặc biệt là mức độ sử dụng đòn bẩy tài chính. Như hình 3, doanh nghiệp có WACC khoảng 12% thường là doanh nghiệp tốt, đầu ngành, hoạt động trong lĩnh vực có mức độ rủi ro thấp. Doanh nghiệp này sử dụng tỷ lệ nợ khá thấp, chỉ khoảng 20-30%, cho thấy mức đòn bẩy tài chính hạn chế.

Khi hoàn tất quá trình tính toán với các yếu tố này, chúng ta sẽ có được giá trị hiện tại của doanh nghiệp. Dựa trên giá trị thực đã xác định, nhà đầu tư có thể so sánh với giá thị trường hiện tại để đưa ra quyết định đầu tư phù hợp, đánh giá liệu doanh nghiệp đang được định giá cao hay thấp so với giá trị thực của nó.

Điểm danh các “hố đen” trong quá trình làm financial modeling

Dự phóng doanh thu quá lạc quan: Người phân tích thường đặt doanh nghiệp vào tình huống tốt nhất hoặc giả định rằng doanh số bán hàng sẽ tăng trưởng với tốc độ ổn định. Trong khi đó lại ước tính chi phí không tương xứng. Nhiều trường hợp, doanh nghiệp dự báo “cào bằng” với chi phí tăng đều theo lạm phát danh nghĩa. Cách làm này là chưa phù hợp, vì mỗi loại chi phí có mức tăng trưởng khác nhau, việc “đồng giá” trong dự báo sẽ gây ra chênh lệch đáng kể so với thực tế.  

Tập trung phân tích yếu tố tác động lớn: Mục tiêu của dự báo không phải là đạt được sự chính xác tuyệt đối, mà là giảm thiểu tối đa sự chênh lệch so với thực tế. Vì vậy, điều quan trọng là cần ưu tiên phân tích các yếu tố có tác động lớn nhất trước khi đi vào các chi tiết nhỏ hơn. Ví dụ, khi phân tích bảng P&L (Báo cáo kết quả kinh doanh), nên tập trung vào doanh thu và giá vốn hàng bán, vì đây là những yếu tố có ảnh hưởng đáng kể (chiếm 80 – 90%), trước khi xem xét các yếu tố ít ảnh hưởng khác. 

Thiếu nhất quán giữa doanh thu và CapEx: Để tăng trưởng, doanh nghiệp cần các hoạt động xúc tiến cụ thể như tăng sản lượng bán ra, mở rộng thị phần, thâu tóm doanh nghiệp khác… Mỗi hoạt động sẽ đi kèm với chi phí cố định – chính là capex. Do đó, trong quá trình dự phóng cần đảm bảo tính hợp lý khi so sánh doanh thu và capex phải tăng trưởng tỉ lệ thuận. Nếu dự báo doanh thu tăng trong Capex không thay đổi thì bất hợp lý. Đặc biệt, mỗi năm doanh nghiệp gần như chắc chắn phát sinh Capex dù lớn hay nhỏ. Ví dụ, tiệm cà phê dù không có kế hoạch mua thêm máy pha cà phê mới nhưng phải bảo trì, sơn sửa máy cà phê cũ để tối duy trì số lượng ly cà phê bán ra không bị thâm hụt so với năm trước. 

Không xử lý lượng tiền mặt dư thừa: Khi xây dựng mô hình tài chính, có thể xảy ra trường hợp các số liệu đều cân đối nhưng định giá doanh nghiệp lại quá cao. Một trong những nguyên nhân dẫn đến tình trạng này là do doanh nghiệp đang nắm giữ lượng lớn tiền mặt. Nếu không xử lý đúng cách, lượng tiền mặt này sẽ tích lũy qua các năm tại mục “Cash & Equivalents” trên Bảng cân đối kế toán gây ra kết quả định giá bất thường. 

“Làm đúng trước khi làm giỏi”

Đảm bảo tính khách quan: Định giá doanh nghiệp là quá trình đòi hỏi tính khách quan rất cao. Thế nên, ông Huy đặc biệt nhấn mạnh: “Hãy để con số phản ánh chính xác tình hình tài chính của doanh nghiệp, tránh phức tạp hóa hay đơn giản hóa vấn đề.”

Đánh giá độc lập: Mỗi doanh nghiệp có những đặc thù riêng, vì vậy người phân tích cần có khả năng đánh giá độc lập thay vì áp dụng máy móc những mô hình có sẵn hoặc làm theo cách xử lý của công ty khác. 

Ưu tiên phân tích các yếu tố có tác động lớn: Mục tiêu của dự báo không phải là đạt được sự chính xác tuyệt đối, mà là giảm thiểu tối đa sự chênh lệch so với thực tế. Vì vậy, cần ưu tiên phân tích các yếu tố có tác động lớn nhất trước khi đi vào các chi tiết nhỏ hơn.

“Ví dụ, khi phân tích bảng P&L, nên tập trung vào doanh thu và giá vốn hàng bán, vì đây là những yếu tố có ảnh hưởng đáng kể (chiếm 80-90%), trước khi xem xét các yếu tố ít ảnh hưởng hơn khác.” – Ông Huy chia sẻ. 

Kiểm tra rủi ro cẩn thận: Trong quá trình xây dựng mô hình tài chính, cần thực hiện stress test, sensitivity analysis, xây dựng các kịch bản khác nhau (best case, worst case, base case). Bước này thực hiện càng kỹ lưỡng, càng có sự chuẩn bị tốt hơn cho các tình huống thị trường biến động.

Kết

Vẫn hiểu rằng, hiệu quả đầu tư phụ thuộc vào nhiều yếu tố như thị trường, kỹ năng và thời điểm ra quyết định. Nhưng nếu sai ngay từ bước xây dựng financial modeling, thì các bước tiếp theo sẽ rời xa khỏi thực tế. Như ông Vương Khắc Huy đã nhấn mạnh: “Nếu financial modeling đã được làm tốt ngay từ đầu, nhà đầu tư sẽ có nhiều không gian để vùng vẫy.” Do đó, một nhà đầu tư kỳ cựu vẫn cần phải thành thạo financial modeling để đánh giá doanh nghiệp và ra quyết định. 

Fin Talks là chuỗi hội thảo với sự tham dự của các chuyên gia ở lĩnh vực tài chính, các lãnh đạo, quản lý cấp cao từ các công ty đa quốc gia, tập đoàn lớn trong và ngoài nước cùng các Giáo sư – Tiến sĩ từ các trường đại học lớn tại Việt Nam & Nước ngoài. Các khách mời sẽ cùng thảo luận, chia sẻ nhiều vấn đề, tình huống thực tiễn trong lĩnh vực tài chính nhằm cung cấp kiến thức theo hướng chuyên sâu, đúng triết lý đào tạo PSO (Problem Solving in Organization).